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Investimenti immobiliari: alcune dure verità

“Una nuova ricerca suggerisce che i rendimenti non sono ciò che dovrebbero essere”

Brits, si dice, ha un debole per la nostalgia. Quindi, fai un viaggio nella memoria fino all’autunno del 1997, un periodo più felice. L’economia britannica sembrava prendere velocità. La Banca d’Inghilterra ha aumentato i tassi di interesse al 7,25%. Ma quanto era resiliente il consumatore? Un calo delle vendite al dettaglio potrebbe essere attribuito al funerale della principessa Diana. Il puzzle più grande era il mercato immobiliare. L’inflazione dei prezzi delle abitazioni sulla misura di Halifax era a metà delle cifre singole. L’indice nazionale lo ha fatto salire negli anni dell’adolescenza. Non era chiaro quale di questi indicatori fosse giusto.

Ascolta questa storia.

Cercare di capire se l’economia è forte o molto forte è un bel problema. Ma questo episodio degli anni ’90 mette in luce qualcos’altro. Misurare i prezzi delle case è più complicato che misurare il prezzo delle azioni o di un paniere di beni di consumo. Ottenere una buona gestione dei rendimenti totali è ancora più difficile. I dati a livello di base di lungo periodo sui redditi da locazione, e sui costi di manutenzione, sono piuttosto scarsi.

Un nuovo documento affronta queste difficoltà attingendo agli archivi dei fondi di dotazione di quattro college di Oxbridge, che per secoli sono stati grandi investitori in proprietà. Due di loro (Trinity College, Cambridge e Christ Church, Oxford) furono fondati da Enrico VIII, che conferì ad entrambi un portafoglio di terreni. Lo studio rileva che nel XX secolo i rendimenti post-costo delle abitazioni sono stati notevolmente inferiori rispetto a quanto si pensasse in precedenza. La proprietà è un investimento molto meno attraente di quanto ci si potrebbe aspettare.

Solo una piccola frazione di case cambia di valore ogni anno. Possono non essere rappresentativi dello stock complessivo e quindi dei cambiamenti nella ricchezza abitativa. Il prezzo medio di vendita potrebbe aumentare da un periodo all’altro, semplicemente perché quest’anno vengono acquistate e vendute case più grandi, di migliore qualità o in luoghi più belli rispetto all’anno scorso. Questo è il motivo per cui gli indicatori più attentamente osservati, inclusi gli indici di Halifax e Nationwide, regolano le transazioni in base a caratteristiche come il numero di camere da letto. Tuttavia, alcuni miglioramenti (o degradi) della qualità sfuggiranno anche allo statistico più attento.

Tuttavia, gli archivi di Oxbridge sono abbastanza ricchi da consentire la costruzione di qualcosa come un indice di proprietà ideale. Gli autori dello studio hanno dragato per dati dettagliati sulle vendite e sugli acquisti (dai registri delle transazioni) sugli affitti, e sui costi di manutenzione (dai libri degli affitti) nel periodo dal 1901 al 1983. Per mantenere la qualità costante, hanno monitorato la crescita degli affitti delle stesse proprietà da un anno all’altro. 

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Hanno quindi collegato questi tassi annuali in una catena per creare una serie di crescita del reddito, di lungo periodo, corretta per la qualità. Questa serie ha l’ulteriore vantaggio di essere basata sui flussi di cassa, piuttosto che sull’affitto richiesto dal contratto di locazione, che non è sempre pagato. (Le vacanze in affitto erano una cosa prima di questa pandemia.) Oltre a questo, gli autori hanno messo insieme una serie di rendimenti lordi di lungo periodo, confrontando i dati delle transazioni con le cifre del reddito.

Gli autori hanno utilizzato questi ingredienti per ricavare una misura coerente dei rendimenti a lungo termine. 

I RISULTATI SONO AFFASCINANTI!

ATTEZIONE: Il rendimento reale annuo netto degli immobili residenziali è stato del 2,3%. Un valore sorprendentemente basso!

In confronto “The Rate of Return on Everything”, uno studio spesso citato pubblicato sul Quarterly Journal of Economics nel 2019, mette i rendimenti netti delle abitazioni britanniche al 4,7% nello stesso periodo.

Cosa spiega la discrepanza? Forse il campione di Oxbridge non è rappresentativo dei rendimenti che si sarebbero potuti ottenere. In parole povere, i college avrebbero potuto avere portafogli scadenti (o soprattutto inquilini pessimi). Le prove sul fatto che le dotazioni universitarie siano buoni investitori sono contrastanti. Ma lo studio è chiaro che i portafogli erano ben diversificati per regione e tipologia, e sono stati gestiti con un forte occhio ai rendimenti a lungo termine. Un’altra spiegazione è che lo studio bottom-up basato su Oxbridge è più vicino alla verità, perché ha una migliore gestione del passato più lontano. I dati sulle abitazioni top-down in Gran Bretagna, prima del 1970 circa, non si adattano né al mix né alla qualità. 

Quello che sembra un apprezzamento dei prezzi, o un aumento degli affitti reali, potrebbe semplicemente essere un miglioramento della qualità.

Guardando avanti ci sono grandi sfide per gli investitori immobiliari. La pandemia cambierà il modo in cui le persone vivono e lavorano, e quindi dove vivono e lavorano. Capire il passato non è affatto più facile. Nelle circostanze attuali non sono solo i britannici a crogiolarsi nella nostalgia. Ma sarebbe un errore esagerare pensando quanto fosse buono il passato.

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